醫藥：行業增速明顯回升 板塊估值仍有上移空間
09年前三季度行業增速明顯回升：①09前三季度收入增速加快，剔除化學原料藥凈利潤增速回升明顯：09前三季度醫藥板塊收入同比增長10.8%；凈利潤同比增長30%；剔除化學原料藥行業和非經常性投資收益凈利潤增長29.4%。09前三季度行業毛利率27.6%，與中期相比提升0.3個百分點，經營活動現金流與凈利潤之比為1.01，經營質量健康。②09第三季度單季收入和利潤增速大幅回升：醫藥板塊收入同比增長16.8%；凈利潤同比增長47.3%；剔除化學原料藥行業和非經常性損益，凈利潤增長46.7%。
各子行業向上趨勢明確：①行業層面：趨勢向好的經營數據是：三季度醫藥板塊收入增速環比加快8.2個百分點，加快趨勢四季度有望保持；主業凈利潤增速由負轉正，環比大幅提升7.3個百分點。變差的經營數據是：三季度板塊主業凈利率同比下降0.6個百分點，化學原料藥去年三季度仍處于景氣高點，凈利率同比大幅下滑9.3個百分點，拉低了醫藥行業整體盈利能力。②子行業層面：09第三季度，收入增長表現較好的子行業為醫藥商業、中藥、生物制品，分別增長24.1%、23.2%、10.2%；主業凈利潤增速較快行業是化學制劑、醫藥商業、中藥，分別增長89.3%、58.3%、37.1%。③上市公司層面：我們從收入增速、利潤增速、利潤規模和現金流角度并結合公司質地綜合分析認為：云南白藥、恒瑞醫藥、康美藥業、華蘭生物持續表現好；人福科技、海南海藥、現代制藥、武漢健民、馬應龍經營趨勢向好；環比情況看浙江醫藥和新和成業績繼續大幅上升。④政策層面：預計11月將公布《國家基本藥物目錄(其他部分)》擴展版和最新調整的醫保目錄，基本藥物獨家品種關注熱點延伸至擴展版。
11月我們仍然推薦基本藥物獨家品種和甲流兩條線索：1-7月醫藥板塊表現雖遠遠落后大盤，但1-10月醫藥板塊漲幅已接近市場，近期板塊表現可以看到基本藥物獨家品種正在從基層版向擴展版延伸，甲流正從直接受益股疫苗、達菲和診斷向中藥預防和治療延伸。11月我們仍然推薦基本藥物獨家品種和甲流兩條線索，本周或下周可能公布的招標采購、配備使用文件、產品價格提升和11月底可能公布的擴展版將是股價上漲催化劑：①基本藥物獨家品種：預計11月基本藥物擴展版將公布，獨家品種將從中受益，我們推薦東阿阿膠。基本藥物基層版我們繼續推薦云南白藥、千金藥業、三九醫藥、天士力、金陵藥業。②甲流疫情：我們繼續推薦海正藥業、華蘭生物、科華生物和康美藥業，分別提供達菲中間體、甲流疫苗和診斷試劑，康美藥業會實質受益老百姓對中藥飲片需求上升。甲流延伸中藥概念股白云山A、太龍藥業、康緣藥業和同仁堂，疫情對業績影響有限，也仍會受到資金青睞。③其他：恒瑞醫藥(美國FDA檢查凍干粉針制劑生產線和新藥進入美國FDA臨床二期)、江中藥業(集團改制)、浙江醫藥和新和成(2025年VE將迎來景氣更高點，估值仍很低)、一致藥業(啟動再融資)。
人福科技：醫藥主業穩定增長 投資收益超預期
三季報數據公司09年前三季度實現營業收入9.75億元，同比增長31%；實現歸屬母公司所有者凈利潤1.63億，同比增長211%；基本每股收益0.41元，扣除非經常性損益后每股收益0.17元。
單從第三季度的情況來看，公司實現收入3.44億元，同比增長38%；實現歸屬母公司所有者凈利潤1.24億元，基本每股收益為0.26元，扣除非經常性損益后每股收益0.07元。
公司三季報符合我們的預期，醫藥主業占比進一步增加，其中前三季度主營業務收入增長了31%，三季度增速更是高達38%；隨著醫藥主業占比的增加，盈利能力也得到了進一步的加強，報告期內公司綜合毛利率為55.05%，同比提升了4.92個百分點，較09年中期提升了1.2個百分點。
三季報超越我們預期的主要因素為報告期內轉讓了中國聯合生物技術有限公司全部股權及武漢杰士邦衛生用品有限公司5%股權而增加的投資收益，報告期內投資收益為1.10億元，同比增加了265%。除此之外，公司所得稅實際稅負的大幅降低，由去年同期的20.76%降低到9.88%。
由于公司加大了市場營銷和產品推廣的力度以及人工費用增長，銷售費用率較去年同期增加了5.43個百分點，由于財務費用率的降低，前三季度期間費用率為42.98%，較去年同期增加了2.4個百分點。
人福科技：醫藥主業穩定增長
人福科技(600079)主要從事醫藥、醫療器械、生殖健康等產品及技術的研發、生產、銷售及技術服務；房地產開發及銷售；供熱設備產品的制造及銷售。其中，醫藥收入占營業收入的78.11%，其他主營業務收入占12.78%。公司是國內最早定點生產麻醉藥的企業之一；公司實施的麻醉系列新藥產業化項目已被國家發改委列入國家高技術產業化示范工程。今日投資《在線分析師》顯示：公司2025-2025年綜合每股盈利預測值分別為0.30、0.33和0.44元，對應動態市盈率為37、34和25倍；當前共有4位分析師跟蹤，1位分析師建議“強力買入”，3位分析師建議“買入”，綜合評級系數1.75。
逐步聚焦醫藥主業。人福科技旗下參股、控股子公司有20多家，涉足醫藥、房地產、教育、環保等領域，從2025年開始公司逐漸退出非醫藥產業聚焦醫藥主業，醫藥主業已經成為人福科技收入和利潤的主要來源。
醫藥板塊核心企業增長迅速。宜昌人福、葛店人福、新疆維藥以及武漢人福是公司醫藥板塊的核心企業，上半年均取得了快速增長。宜昌人福麻醉鎮痛藥的政策性高進入壁壘、公司覆蓋全國的銷售隊伍保證了麻藥產品市場份額不斷提高，上半年收入同比增長52%，凈利潤同比增長103%，未來仍有廣闊的市場空間。葛店人福、新疆維藥、武漢人福在細分市場具有一定優勢，未來有望保持較快增長。公司最近完成定向增發，募集資金投向醫藥主業，將進一步加強公司在醫藥主業的競爭力。
2025年三季報顯示，公司醫藥主業占比進一步增加，其中前三季度主營業務收入增長了31%，三季度增速更是高達38%；隨著醫藥主業占比的增加，盈利能力也得到了進一步的加強，報告期內公司綜合毛利率為55.05%，同比提升了4.92個百分點，較09年中期提升了1.2個百分點。
芬太尼成為唯一進入基本藥物目錄的麻醉品，增長空間巨大。在8月份通過的基本藥物目錄中，芬太尼作為唯一麻醉品入選國家基本藥物目錄，在隨后出臺的發改委公布的基本藥物零售指導價中作為精麻品仍執行以前的價格，價格下降的風險得以釋放。作為麻醉品中唯一的進入基本藥物目錄的獨家品種，芬太尼銷量的大幅增長是確定無疑的，與其他獨家品種面臨其他類似藥品競爭相比，芬太尼在基層醫療機構的使用具有排他性。
安全套業務平穩增長。安全套業務競爭激烈，公司的策略是成為主流市場的主流供應商，將繼續發展這一業務，我們認為隨著行業競爭格局的好轉以及公司經營策略的實施，安全套業務有望迎來平穩增長。
逐漸退出其他業務。公司正在尋求退出非醫藥業務，上半年轉讓了武漢杰士邦5%的股權以及聯合生物66%的股權，轉讓兩項業務能為公司貢獻約1億元的投資收益。教育業務現有華夏學院因投資額較大，退出有一定難度，目前每年帶來穩定的投資收益。公司將逐步退出房地產業務，自有土地還能開發3-4年。
長城證券表示，由于公司子公司眾多，在子公司中存在出血點并且每年獲得的投資收益較多，直接按照PE估值不夠合理，因此他們對公司各項業務進行分部估值：對醫藥板塊核心企業進行PE估值，預計四家醫藥核心企業09-10年貢獻EPS分別為0.24元和0.35元，四家公司正處在高速成長期，給予2025年35倍估值，折合每股價值12.13元；對于教育及其它業務我們采用PB估值，折合每股價值2.46元；公司轉讓5%杰士邦股權投資收益將在三季度確認，轉讓聯合生物投資收益有可能在四季度確認，兩項合計貢獻每股收益0.14元。綜合計算公司每股價值14.73元，公司目前股價存在低估，因此給予“推薦”投資評級。
風險提示：公司旗下參控股子公司眾多，部分子公司有可能會拖累公司整體業績。
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